在过去10年的货币超发时代，中国资产配置的最佳选择是房地产。原因在于货币超发导致了高通胀预期，而房地产等实物资产最受益于物价上涨。

从08年到17年，中国的广义货币从40万亿增长到167万亿，年均增幅高达15%。而从国内商品住宅成交均价来看，过去10年很多一二线城市的房价涨幅都在3倍以上，折算成年化涨幅超过15%，这差不多就是同期中国的货币增速。因此，在过去10年买房在中国就是人生赢家。

但在2018年，广义货币增速降至8%，预测未来10年的货币增速均值就在7-8%左右，假如房价涨幅与货币增速基本相当，那么对应的房价潜在涨幅就会降至每年7-8%左右。但我们还要考虑中国的房子没有土地所有权，只有房屋的所有权，而房屋的实际使用期限就在50年左右，所以相当于每年折旧2%。因此扣掉折旧以后未来中国房价每年的潜在涨幅或许就在5%左右，而且还要考虑过去10年中国的房价上涨透支了居民收入，所以可能未来很长一段时间房价都未必会涨了。

作为靠房地产驱动的中国经济结构，大家很担心房价下跌以后的影响。如果不靠房地产，中国经济未来靠什么？海外给我们很多启发。比如加拿大很多华人去得比较晚，好地方都被本地人占了，他们住得离市区比较远，但是华人喜欢抱团，大家住在一块，而且华人特别重视孩子的教育，而且小孩又特别争气，所以一考试就会考出好成绩，很快当地就变成了学区房，然后开始涨价。所以其实不是房子上面的钢筋水泥值钱，而是房子背后依附的教育、医疗等服务业资源值钱。所以，未来14亿中国人的消费升级，中国经济从工业向服务业的转型不会有问题，消费和服务业是中国未来的希望。

美国老百姓的主要财富不像中国全都是房地产，他们的主要财富是养老金，美国居民一共有30万亿美金养老金资产，主要投资方向就是美国的优秀企业，只要这些大企业不停地研发创新，能够赚钱，股价能够涨，美国百姓就有钱，可以开心的互相服务，这是美国经济强大的根源。

问题是，我们应该如何发展服务业？美国是第一大经济体，经济总量是20万亿美金，而我们是第二大经济体，我们的经济总量是13万亿美金。但其实我们的制造业规模超过5万亿美金，超过了美国的4万亿美金。但是我们的服务业规模只有7万亿美金，而美国高达16万亿美金，比我们大一倍还多，所以中美经济的差距主要就在服务业，问题是，凭什么美国的服务业比我们要大这么多？

美国有著名的小费制度。美国很多中餐馆，都默认收取15%左右的服务费，但其实收了小费之后感觉服务并不比中国的餐馆好。也就是美国服务业的服务水平好像并不比中国高，但服务业却有很高的工资。两者差距是中美汇率，我们统计美国所有的服务业，工资差不多都是中国的7倍。

为什么他们的服务业有那么高的工资？答案还是在制造业，美国虽然没有低端制造业，但是有高端制造业。苹果手机是一个很好的案例，来理解中美经济之间差异所在。一部苹果手机销售均价800美金，其中大概一半是利润。苹果每年卖2亿部手机，算一下每年差不多是800亿美金的利润，给十倍估值的话市值就一万亿美金。而美国不光是有苹果，还有一堆这样的企业，像亚马逊、Google等，加在一块市值超过20万亿美金，超过了美国的GDP。

再来看一下中国，看一下整个手机行业，18年2季度，苹果销售份额不到15%，利润份额超过60%，三星也拿走了接近20%的利润份额，而中国国产手机占全球的销售份额接近50%，但是利润份额不到20%。我们的制造业很大，但是不强，关键在于我们的制造业不赚钱，所以老百姓也没有能力为服务付费。

但是华为的出现改变了这一切。华为手机每年销量2亿部，如果每一部也能赚400美元，那么华为的潜在利润也是800亿美金，也是一万亿美金的潜在市值。华为就是中国经济的希望，如果我们有10个华为、20个华为，它们的潜在市值就会超过中国的GDP，那么中国的所有泡沫都不成问题，我们就有资格享受更贵的服务了。

但是问题是中国的华为太少了，中国只有一个华为。为什么华为只有一个？本质是货币超发使得我们的创新受到了很大的阻碍。华为每年的研发费用接近1000亿人民币，而17年中国研发排第二的中国石油的研发费用也不到200亿，跟华为差得太远了。在过去6年当中，有4年的中国首富都是地产老板，在货币超发的环境下，投机房地产是条确定的捷径，而投资研发是不确定的苦径，所以大家都愿意走捷径。

这其实也是在美国20世纪70年代发生的故事，在美国当时也是货币超发物价飞涨，而股市有10多年没有涨，这代表做实业投资没有回报，而靠投机可以成为美国首富。后来美国80年代以后，投机分子破产了，出现了股市债市双牛，科技和金融新贵取代了商品投机成为美国的首富。

而作为投资者，2019年在货币低增以后，高通胀将被低通胀所取代，金融资产将成为资产配置的首选。

从股市来看，在货币超发以后，全社会的资金都在流向房地产，使得股市缺乏长期投资资金。同时从产业结构来看，货币超发使得金融和地产行业畸形发展，也使得上市公司的结构以周期行业为主，企业缺乏创新动力、盈利增长不可持续，无法创造稳定的回报。

但如果未来货币不再超发，房价涨幅回落将抑制地产行业发展，而利率下降会抑制金融行业扩张，而房价和租金涨幅回落、贷款利率下降均有助于降低企业成本。同时如果财政政策转向减税让利，降低企业的税收成本，那么就会形成金融、地产和财政三方面反哺实体经济的良性循环，促进消费和创新，从而创造出稳定可持续的回报。

因此，展望2019年，我们并不悲观。随着通胀的回落，我们将步入低利率时代，金融资产将取代实物资产成为配置首选，股市将进入真正的回报时代。

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